Методы анализа ликвидности на денежном рынке

Анализ ликвидности на денежном рынке позволяет своевременно получать сигналы о происходящих изменениях и принимать адекватные меры по пополнению или абсорбированию ликвидности. В статье рассматриваются показатели и методики оперативного измерения ликвидности на денежном рынке.

B.C. КУФЕНКО, аспирант кафедры «Банковское дело» Санкт-Петербургского государственного университета экономики и финансов

Исследования в области финансовой стабильности приобрели особое значение в связи с кризисными явлениями 2007-2009 гг., которые выявили новые проблемы и взаимосвязи между финансовой стабильностью и макроэкономическими категориями. Динамика показателей денежного рынка непосредственно влияет на стабильность финансовой системы и всего финансового рынка, а также на макроэкономические категории, такие как спрос и предложение на деньги. Мониторинг ликвидности во всех сегментах денежного рынка позволяет следить за финансовой стабильностью и вовремя отслеживать возникновение шоков ликвидности.

Показатели и инструменты

Уровень ликвидности на денежном рынке анализируется различными участниками рынка, однако наиболее детальным и оперативным является мониторинг, проводимый представителями монетарной власти - центральными банками и аналогичными институтами. Среди показателей, взятых за основу оценки ликвидности, - ставки на межбанковском рынке (по кредитам в различной валюте и с различной дюрацией, от внутридневных и овернайтов до 3 и более месяцев); курсы государственных и/или корпоративных облигаций (с различной дюрацией); курсы низкорисковых и высокорисковых активов; курсы национальной и иностранных валют; объемы торгов на различных сегментах денежного рынка.

Один из традиционных инструментов анализа ситуации на денежном рынке - кривая доходности. Она используется в качестве своеобразного сигнала, индикатора ликвидности и позволяет сопоставить доходность государственных облигаций со сроками. Еще в 1996 г. было выдвинуто предположение о том, что кривые доходности можно использовать для прогнозирования рецессии.

Существует четыре основных типа кривых доходности: стандартная, плоская, смешанная (надломленная) и инверсированная. Стандартная кривая означает, что доходность возрастает с увеличением срока, а инверсированная, напротив, свидетельствует о снижении доходности при увеличении срока. Справедливо предположение, что в кризисные периоды доходность по государственным долговым ценным бумагам с дюрацией 1 год будет выше, чем доходность по аналогичным бумагам с дюрацией 5 лет. Примечательно, что принцип кривых доходностей можно применять и на межбанковском рынке, так как в периоды дефицита ликвидности спрос на финансирование резко смещается в сторону краткосрочных кредитов.

Использование спрэдов

Кроме кривых доходности в инструментарий современных методов анализа ликвидности на денежном рынке также входит использование спрэдов и волатильности (отклонение от средних значений) и графический анализ.

Использование спрэдов позволяет рассматривать различия в динамике выбранных показателей. При этом подбираются показатели различных сегментов денежного рынка, имеющих обратную взаимосвязь (т.е. при росте одного фиксируется снижение другого и наоборот). Если имеются показатели такого рода, анализ с использованием спрэдов выявляет разностороннюю картину ликвидности, используя минимум два измерения денежного рынка, например схожие по архитектуре спрэды TED и OIS. Рассмотрим их подробнее.

Спрэд TED в современной трактовке представляет собой разницу между ставками по 3-месячным государственным облигациям США Treasuries и ставкой по 3-месячным кредитам LIBOR в долларах (ранее использовались 3-месячные контракты на Treasuries и котировки EUR/USD). В данном случае государственные облигации используются в качестве низкорискового актива, тогда как ставка на межбанковском рынке по кредитам в долларах ассоциируется с более высоким уровнем риска. Итак, 3-месячный период - наиболее оптимальный период для отображения контраста между активами и финансированием.

Оценка динамики по TED происходит следующим образом: рост спрэда оценивается как негативная динамика характеристик денежного рынка, а снижение свидетельствует о благоприятной ситуации с ликвидностью и о финансовой стабильности. Аналогично оценивается и динамика спрэда OIS, но в его основе вместо облигаций используется своп по процентным ставкам. Своп является производным финансовым инструментом, подразумевающим контракт на обмен не суммой средств, а денежными потоками, находящимися в зависимости от данной суммы и от установленных в контракте факторов, в число которых могут входить и курсы валют.

Своп по процентным ставкам впервые был использован в 1982 г. Overnight Indexed Swap - это своп, в котором денежный поток зависит от официального индекса кредитов «овернайт». Поскольку в контактах своп передача самой суммы не подразумевается, он является одним из видов низкорисковых активов. Несмотря на то, что большая часть свопов торгуется на внебиржевом рынке, данный инструмент при сравнении с динамикой ставок на межбанковском рынке позволяет получить адекватное отображение ситуации на денежном рынке.

Оценка волатильности

Волатильность ставок на межбанковском рынке непосредственно связана со спросом и с предложением на денежные средства в банковской системе. Дисбаланс спроса и предложения приводит к резким колебаниям ставок и изменению ликвидности.

Одним из консервативных показателей, применяемых при оценке волатильности, является среднее квадратическое отклонение (СКО), которое в западной литературе именуется стандартным отклонением. Применение СКО (оно может сочетаться с графическим анализом) позволяет увидеть не только экстремальные значения, но и получить визуальную оценку волатильности и отклонений от среднего показателя на денежном и, в частности, на межбанковском рынке.

При графическом анализе производится визуальная оценка, при которой особое внимание обращается на пики, отображающие ситуации дефицита или шока ликвидности. Их на графиках определить значительно легче, однако полной картины данный способ может и не дать. Добавим, что высокие значения и резкие колебания свидетельствуют о безусловной потере финансовой стабильности.

В отличие от графического анализа, двухмерные спрэды и детальный анализ одного из индикаторов выявляют оперативные данные об уровне ликвидности на денежном рынке, которые необходимы не только монетарным властям, но и всем остальным участникам финансового рынка для принятия тех или иных решений.

Яркой иллюстрацией эффективности использования спрэдов при оценке ликвидности на денежном рынке стал период сентября-декабря 2008 г. (рис. 1). Динамика спрэда TED продемонстрировала тогда резкий рост на фоне череды негативных экономических отчетов и финансовых банкротств. Шоки ликвидности вызвали кризис недоверия и волатильный рост ставок на межбанковских рынках, падение цен на активы и панику на торговых площадках.

Качественные изменения произошли на межбанковском рынке по кредитам в долларах: премии ликвидности сместились в сторону краткосрочных кредитов, которые стали дороже долгосрочных. Отрицательные значения спрэда между ставками по 3-месячным и 1-дневным кредитам свидетельствуют об инверсии ставок в пользу краткосрочных кредитов по причине дефицита ликвидности на межбанковском рынке.

Адаптация методик к российским показателям

Адаптация иностранных методик к российским показателям требует корректировок. Но прежде необходимо указать две важные особенности российского денежного рынка: узкий перечень видов государственных облигаций и их незначительную роль в регулировании ликвидности на денежном рынке. Наша задача - найти аналог TED и OIS, с помощью методики спрэдов определить состояние ликвидности на российском межбанковском рынке и ее волатильность, выработать рекомендации по оперативному анализу ликвидности на денежном рынке.

Аналог спрэда TED в российских условиях можно построить, используя в качестве индикаторов динамику ставок MIACR по 6-месячным кредитам и ставку доходности облигаций Банка России (ОБР) с минимальной дюрацией 181 день. Анализ данных показывает, что динамика TED и спрэда MIACR-ОБР (см. рис. 1} очень схожа: например, в сентябре-ноябре 2008 г. спрэд рос в связи с падением цен на активы и повышением ставок на межбанковском рынке (рис. 2).

За 2008 г. спрэд между ставками MIACR по 3-месячным и 1-дневным кредитам 6 раз переходил (рис. 3) в отрицательную зону (красные точки). Это говорит об инверсии ставок в пользу краткосрочных кредитов - аналогично ситуации на мировом межбанковском рынке. Примечательно, что в 2009 г. инверсия была менее очевидной.

Спрэды MIBOR-MIBID и MIBID-MIACR

В ходе анализа данных межбанковского рынка нами были выявлены два спрэда, которые позволяют определить наличие дисбаланса в денежном спросе и предложении и приблизительно оценить объем потерь от шоков ликвидности на МБК. Спрэд между значениями MIBOR-MIBID представляет собой соотношение между предложением и спросом на кредиты. Он показывает разницу между ожидаемой ценой 1-дневного кредита и фактической ценой, которая формируется на финансовом рынке.

По пикам спрэда MIBOR-MIBID в период с сентября 2008-го по февраль 2009 г. (рис. 4) можно судить о наличии серьезного разрыва между ценами предложения и спроса на краткосрочное финансирование, что свидетельствует о дефиците ликвидности и росте спекуляций на рынке межбанковских кредитов. Спекуляции приводят не только к прибылям, но и к убыткам, что также видно на динамике спрэда MIBID-MIACR. Банки хотят получить ресурсы на определенных условиях, однако фактическая ставка превышает желаемую. В периоды шоков ликвидности спрэд между ценой спроса на краткосрочное финансирование и фактической ценой резко увеличивается. Банки вынуждены брать краткосрочные кредиты, а это прямая дорога к потере эластичности спроса.

Оценка волатильности на российском рынке межбанковских кредитов

Изучение волатильности на российском межбанковском рынке является важным сегментом анализа ликвидности. Так, среднее квадратическое отклонение по 1-дневным ставкам в сентябре-декабре 2008 г. составило 2,699. За аналогичный период в 2007 г. СКО составляло 1,507. Это говорит о том, что в 2008 г.

волатильность ставок по 1-дневным кредитам была в 1,8 раз выше, чем в предыдущем году.

Графический анализ уместен в тех случаях, когда необходимо произвести событийный анализ динамики денежного рынка, быстро установить зоны максимальных и минимальных значений и затем произвести анализ показателей, которые сложно сравнивать друг с другом. Примером графического анализа может быть курс доллара по отношению к рублю и индексу ММВБ. Он показывает, что при падении цен на акции на фоне шоков ликвидности на межбанковском рынке и ухудшении экономической ситуации в стране с сентября 2008 г. наблюдалось и падение курса национальной валюты (рис. 5).

Примечательно, что шоки ликвидности можно рассматривать в контексте не только денежного рынка, но и финансового рынка в целом. Дестабилизация на денежном рынке нанесла урон ценам активов, в том числе акций и национальной валюты. Эти активы можно оценивать оперативно, каждый день. Графический анализ данных показателей подтверждает тесную взаимосвязь между сегментами финансового рынка, а также их уязвимость перед потерей финансовой стабильности.

***

ВЫВОДЫ

Методики оперативного анализа ликвидности, такие как кривые доходности, спрэды, оценка волатильности и графические карты, доказывают свою эффективность не только на западных рынках. Они способны дать схожие результаты и в российских условиях.

Адаптация методики спрэдов к российским показателям позволила сделать следующие выводы. В большинстве случаев динамики MIACR-ОБР и спрэда TED схожи. В то же время роль облигаций Банка России в регулировании ликвидности на денежном рынке незначительна по сравнению с облигациями Казначейства США. Построение дополнительных спрэдов MIBOR-MIBID и MIBID-MIACR указывает на диспропорции в спросе и предложении на деньги на межбанковском рынке. Спрэд MIBID-MIACR может быть использован для визуализации и подсчетов убытков от дефицита ликвидности на межбанковском рынке, так как он представляет собой разницу между ожидаемой и фактической ставкой спроса на кредиты.

Оценка волатильности с использованием среднего квадратического отклонения подтверждает наличие высокой волатильности и позволяет сравнивать ее с данными прошлых периодов. Графический анализ также несет полезную информацию: он отображает взаимосвязь между сегментами финансового рынка и прослеживает негативное влияние шоков ликвидности на курсы активов.

Описанные методики обладают высокой эффективностью и могут быть использованы для оперативного анализа ликвидности на российском денежном рынке.